金融媒体记录了摩根大通银行一项不同寻常的举动——直接为陷入困境的债务人 Altice USA 提供融资——并将其视为一件撼动所谓“困境债务”（distressed debt）市场的事件。

摩根大通在 Altice USA 案例中越过了界线。
摩根大通公司（JP Morgan Chase & Co），美国最大的银行，于 2025 年底因向陷入困境的电信公司 Altice USA 批准一笔极高风险的贷款而在金融市场上掀起了巨大波澜。Altice USA 是商人帕特里克·德拉希（Patrick Drahi）电信帝国的美国分支，早已背负数十亿美元债务，并面临现有债务极高的利率。2025 年 11 月，Altice 急需新的资本以对一笔即将到期的贷款进行再融资，但在现有债权人那里屡屡碰壁。就在这一时刻，摩根大通介入，直接向 Altice 提供了约 20 亿美元的新贷款，这对于如此规模的商业银行而言，在困境债务市场上是一个先例。更具戏剧性的是，在该安排公布仅数小时后，Altice USA 便向纽约联邦法院提起诉讼，指控其部分最大债权人组成了一个非法“卡特尔”，以阻挠其债务重组努力。

投资者的负面反应以及为何这一举动前所未有。
摩根大通向 Altice 提供的这笔意外贷款震惊了困境债务市场的众多投资者。现有债权人——主要是专注于高风险资产的投资基金——对这一消息表现出难以置信和愤怒。一位大型基金经理称这一事件“史无前例”，并表示：“这是困境债务市场历史上发生过的最疯狂的事情”，暗指一家大型银行承担了通常由对冲基金和私人信贷机构扮演的角色。为何反应如此激烈？首先，摩根大通的举动主要是以牺牲其他债权人的利益来保护自身利益。这笔 20 亿美元的新贷款以 Altice 的资产作为担保，因此在偿付顺序上优先于此前的债务。这实际上削弱了现有投资者的地位，他们原本预期任何新的融资都应在其参与或同意下进行，而不是背着他们完成。因此，他们将此举形容为越过了债务重组领域中不成文规则的界线也就不足为奇了。更具讽刺意味的是，在被 Altice 起诉的债权人之中，还包括摩根大通自身的投资部门（JPMorgan Investment Management），该部门曾参与 Altice 早期的一笔银团贷款。这种明显的利益冲突——作为债权人的银行一方面提供新贷款，而其投资子公司却“坐在谈判桌的另一侧”——进一步削弱了投资者的信心。

大型基金的角色与困境融资的实践。
要理解为何此事构成先例，有必要放眼高风险企业债务市场的更广泛背景。传统上，陷入财务困境的公司（所谓的困境企业）依赖专业投资者提供救助性贷款，而非大型商业银行。2008 年全球金融危机之后，监管趋严与谨慎态度迫使银行远离高风险贷款，为 Apollo Global Management、BlackRock、Ares Management、Oaktree Capital 等大型投资基金让出了空间。这些另类放贷方正是为那些被传统银行体系拒之门外的高风险公司筹集了数十亿美元资金。它们提供所谓的“私人信贷”——利率更高、条件更严格的私下贷款——并且往往在被救助的公司中获得控制权或重要影响力。与银行不同，这些基金愿意以更高风险换取潜在的更高回报。摩根大通与 Altice 的案例之所以如此重要，是因为一家大型银行进入了原本属于这些基金的领域，而且方式还绕过了现有债权人群体。专业媒体指出，近年来企业信贷市场日益交织——直接放贷机构为银行再融资，银行亦然——但即便在这种环境下，银行采取如此激进的行动仍极为罕见。根据《金融时报》的报道，摩根大通之所以如此行事，是因为其认为如果不出手，私人基金将通过另一种法律结构向 Altice 提供贷款，从而使 Altice 的优质资产“脱离”现有债权人——其中也包括作为早期放贷方之一的摩根大通本身。换言之，银行判断与其将利润（以及抵押品）让给竞争对手，不如由自己掌控客户的再融资。尽管如此，摩根大通的这一决定仍遭到谴责——投资者表示，迄今为止还没有哪家银行如此直接地“碾压”其信贷联盟伙伴的利益，这表明金融世界的边界可能正在以带来新风险的方式发生变化。

为何东南欧的银行更加保守？
在波斯尼亚和黑塞哥维那、塞尔维亚或更广泛地区的市场中，短期内几乎不可能看到类似情景。东南欧的银行多为大型欧洲银行集团的子公司或国有银行，以在企业信贷方面采取相当保守的做法而著称。它们专注于有坚实担保和抵押的传统贷款，通常回避与陷入困境的公司进行高风险安排。该地区银行维持的高资本充足率反映了对经济高风险的认知，以及当地资本市场浅薄、发展不足的现实。换言之，无论是银行还是企业，在复杂的困境债务融资方面都缺乏经验——这类交易通常既不被提供，经济体也并不期待。当一家企业陷入严重流动性问题时，当地银行更可能选择重组现有债务（若认为业务具有可持续性），甚至核销部分敞口，而不是向同一客户发放新的高风险贷款。通常还会寻找买家或战略投资者来接管陷入困境的企业，而不是通过银行贷款来维持其生存。由于这种谨慎态度，该地区也未形成重要的“不良债务”二级市场——问题资产多被出售给专业的外国基金，或通过破产程序回收，而非成为本地困境债务投资的基础。此外，银行对借款企业要求高额抵押和健康的资产负债表，而许多陷入困境的公司根本无法满足这些条件。这种保守做法保护了银行体系免受重大损失，但同时也意味着本土企业在困境中选择有限——一旦陷入财务危机，当地银行不太可能像摩根大通对 Altice 那样提供高风险贷款。

对地区商业界的启示。
这一不同寻常的案例为地区商业界带来的最重要启示，是金融关系中信任与一致性的重要性。在发达市场中，由于资本池深厚、金融工具复杂，可能出现一夜之间彻底改变债权人地位的举动——正如摩根大通对 Altice 所做的那样。这类情况警示了金融环境的高度动态性以及利益冲突的可能性。在金融市场相对浅薄的东南欧，商界人士可以从中得出两个结论。第一，当地银行的保守性也有其优势：不太可能出现“外来者”在比赛进行到一半时突然改变规则。这里的银行体系运作更具可预测性，尽管创新性较低。第二，这一故事提醒企业在举债时保持谨慎——完全依赖银行意味着在危机中可能缺乏灵活解决方案。该地区替代性资本来源（如基金或债券发行）有限，因此最佳策略是避免债务滑入“困境”区域，在那里操作空间十分有限。对于政策制定者和金融机构而言，摩根大通—Altice 案例可以成为推动资本市场和替代融资形式发展的动力，但应循序渐进并辅以明确规则。最终的信息是：债权人与债务人之间的信任仍然是关键资源——无论是在华尔街还是在巴尔干地区——因为这种信任一旦被破坏，正如 Altice 的例子所示，将导致不稳定，并在长期内提高所有参与者的资本成本。

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